Esta devaluación no es instrumento para el crecimiento, sino una medida obligada ante las distorsiones

De todos modos, sobre lo que sí pareciera haber consenso en el mundo económico, es sobre que una moneda sobrevaluada suele tener un impacto adverso en el crecimiento. Es que la sobrevaluación de la moneda suele asociarse con la escasez de divisas, la búsqueda de rentas, el mantenimiento de déficits en cuenta corriente insostenibles, y los ciclos de stop and go, todos factores que resultan perjudiciales para el crecimiento.

La reciente devaluación de la moneda argentina que llevó al peso a cotizar a una paridad de $/US$8, parece enmarcarse en el segundo caso. En otras palabras, la depreciación del peso en el mercado local no aparece como un instrumento para promover el crecimiento, sino como una medida obligada frente a la necesidad de corregir un desequilibrio de corto plazo.

De hecho, la historia local resulta prolífica en materia de devaluaciones “correctivas”. Por citar las más importantes, aparecen la de 1959 (bajo la presidencia de Arturo Frondizi), la de 1975 (durante el famoso “Rodrigazo”), la de 1981 (en el marco de la crisis de la deuda), la de 1989 (que derivó en la hiperinflación), y la de enero de 2002. Pero no todas estas experiencias de depreciación de la moneda local tuvieron el mismo impacto. Algunas de ellas, como la mega devaluación de 2002, derivaron en una rápida recuperación de la actividad económica, mientras que la gran mayoría de estos episodios ocasionaron una importante recesión, y en muchos casos un incremento de los desbalances.

Por eso, resulta fundamental preguntarse cómo lo hecho recientemente en materia cambiaria puede convertirse en una oportunidad para crecer. Es que, tal como lo prueba la historia económica argentina e internacional, una depreciación administrada de manera correcta podría dar impulso a la actividad económica al mejorar la competitividad de los sectores exportadores y de sustitución de importaciones (los llamados sectores "transables" de la economía). A nivel provincial, podría contribuir significativamente a mejorar la competitividad de las economías regionales que han venido sufriendo en los últimos años las consecuencias del atraso del tipo de cambio que ahora se intenta corregir.

Por eso la clave pasa, no por la corrección del tipo de cambio, sino por cómo la misma es administrada. En particular, hay que tener en cuenta que la misma suele traer aparejados dos efectos colaterales. El primero es que la devaluación siempre se asocia con presiones inflacionarias por el incremento en el precio de los productos transables. El segundo es que genera presiones recesivas sobre los productos no transables porque la inflación deprime los salarios reales. En este sentido, si bien el impacto adverso de corto plazo sobre la actividad sería difícil de evitar, una depreciación administrada correctamente debería ser capaz de potenciar los efectos positivos y amortiguar los negativos. 

¿Cómo se logra esto? Será fundamental que las autoridades hagan un esfuerzo mayor en el futuro cercano, por un lado, para reducir la incertidumbre y generar credibilidad sobre el rumbo de la política económica (en particular en materia fiscal), y en segundo lugar, y asociado en parte a lo primero, en limitar todo lo que se pueda el traspaso a precios (passthrough). 

En este sentido, si bien la suba de tasas (de seiscientos puntos básicos) impulsada por la autoridad monetaria en su última licitación de LEBACs apunta en la dirección correcta, la constante pérdida de reservas asociada a la necesidad de intervenir en el mercado cambiario plantea dudas sobre la capacidad que tendrá el BCRA para defender el precio actual del peso. Es que, por ahora, el mercado no parece convencido de que la cotización constituye un equilibrio (o sea, que la depreciación que vimos fue la última, y no la primera de muchas más), lo que se refleja en el hecho que el Central continúa siendo el único oferente de divisas en el mercado oficial. Como resultado, el drenaje de reservas no se detiene, y las mismas acumulan un retroceso de casi US$1.500 millones tras la devaluación (en sólo 7 días). Obviamente, también hay que tener en cuenta que la demanda de divisas se incrementó luego de la flexibilización del cepo para ahorro de personas físicas.

Por tanto, de cara al futuro, las señales otorgadas desde la política económica deberán ser contundentes si es que se desea mantener la situación bajo control. Por el lado monetario, el BCRA se verá obligado a convalidar nuevos aumentos de las tasas de interés, hasta que esto ocasione un cambio de portfolio de dólares a pesos (obviamente, enfrentando un costo en materia de actividad).

Pero además, será fundamental qué suceda en materia fiscal. Lamentablemente, en un contexto como el actual en que el gobierno no tiene acceso al crédito, el mismo no sólo no puede actuar anti-cíclicamente sino que tiene que ajustar sus cuentas. Primero por el menor dinamismo de la recaudación, y segundo porque en medio de una corrida cambiaria, hay poco margen para aumentar el déficit y financiarse emitiendo dinero: todo peso que se emite es un peso que se agrega a la presión en el mercado de cambio. Para no echar leña al fuego el gobierno se ve más temprano que tarde en la necesidad de, por un lado, ajustar el gasto público y, por otro, ajustar la oferta monetaria con la consiguiente suba de las tasas de interés. Y no hay nada que potencie más las fuerzas recesivas que disminuir el gasto público y aumentar las tasas de interés al mismo tiempo. 

De todos modos, hay que notar que ya ha comenzado a evidenciarse una corrección en el frente fiscal. Es que aun cuando el gobierno central se niega a hacer el ajuste (que debería aparecer de la mano de una corrección de las tarifas energéticas), las provincias ya parecen haber comenzado a hacer “el trabajo sucio”, empezando por Rio Negro, que anunció la reducción de 340 cargos políticos y la quita de un 15% en sus haberes. Y si bien el gobierno central por ahora no da muestras de ir en ese sentido, las autoridades no parecieran tener hoy otra alternativa, excepto que logren arreglar rápidamente con los acreedores (Club de París, Hold-outs, etc.) y con ello recobrar el acceso al crédito externo, aunque este no parece el escenario más probable en el corto plazo.

Finalmente, también será un paso obligado para disminuir las fuerzas recesivas de la devaluación diseñar una política antiinflacionaria (que vaya más allá de los acuerdos de precios con las distintas cadenas de valor), que permita anclar las expectativas de inflación en torno a un valor creíble, y plantee metas realistas para desacelerarla. En este sentido, será clave lo que suceda en las próximas paritarias, que comenzarán a negociarse en las próximas semanas.

En conclusión, si el gobierno lograra administrar correctamente la reciente devaluación, podría sentar las bases para una recuperación de la inversión y la creación de empleo en los sectores transables, facilitando el traspaso de recursos desde el sector no transable al transable. Pero en ausencia de estos requisitos, no sólo las fuerzas recesivas tendrán poco contrapeso, sino que incluso aparecerán factores que operarán de manera pro-cíclica, aumentando las presiones recesivas, y agravando los desequilibrios.